Введение: актуальность, цель и задачи исследования
Внебиржевой рынок ценных бумаг (Over the Counter, OTC) всегда играл роль теневого двойника организованной биржевой торговли, выступая в качестве гибкого, но менее регулируемого механизма для заключения сделок. Однако после 2022 года, в условиях беспрецедентного геополитического и санкционного давления, его роль в финансовой системе Российской Федерации кардинально изменилась. OTC-рынок перестал быть просто "доской объявлений" для нелистинговых активов; он стал критически важным резервным механизмом для поддержания ликвидности, каналом для структурной трансформации экономики и основным полигоном для внедрения финансовых инноваций, таких как Цифровые Финансовые Активы (ЦФА).
Актуальность исследования обусловлена необходимостью всестороннего осмысления этой трансформации. Санкционные ограничения привели к фрагментации российского финансового рынка, снижению его информационной прозрачности и блокировке значительной части активов. В этих условиях способность внебиржевого сегмента обеспечивать устойчивость финансовой системы и привлекать инвестиции в реальный сектор экономики становится ключевым фактором экономического суверенитета. И что из этого следует? Усиление внебиржевого сегмента напрямую снижает зависимость национальной экономики от внешней финансовой инфраструктуры, предоставляя внутренним инвесторам альтернативные, защищенные каналы для размещения капитала.
Цель работы состоит в проведении всестороннего, академически глубокого анализа современного состояния внебиржевого рынка ценных бумаг в РФ (2022–2025 гг.), выявлении его ключевых системных проблем и определении перспективных стратегических векторов развития, включая роль в финансировании малого и среднего бизнеса.
Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:
- Раскрыть институциональную структуру и проанализировать регуляторную основу OTC-рынка, включая новейшие законодательные инициативы 2024 года.
- Проанализировать ключевые инфраструктурные элементы (RTS Board, ОТС с ЦК) и их значение для рынка нелистинговых бумаг и налогового учета.
- Оценить системные проблемы, вызванные санкциями, в частности, снижение ликвидности и критическую проблему информационной прозрачности эмитентов.
- Определить стратегические векторы развития рынка до 2030 года, сделав акцент на взрывном росте рынка ЦФА как главного драйвера структурной трансформации.
Структура работы построена на последовательном анализе нормативной базы, инфраструктурных решений, выявлении текущих барьеров и формулировании научно обоснованных прогнозов.
Фьючерсные контракты: сущность, теории ценообразования и роль ...
... контрактов с точки зрения их роли в современной финансовой архитектуре. Сущность, Классификация и Операционный Механизм Фьючерсных Контрактов В основе каждого финансового рынка лежит стремление к эффективности и ... До этого фьючерсы ассоциировались исключительно с товарами, но по мере развития мировой экономики и увеличения мобильности капитала возникла потребность в хеджировании и спекуляциях на ...
Институциональная структура и регуляторная устойчивость
Внебиржевой рынок ценных бумаг (OTC) представляет собой совокупность сделок, заключаемых участниками напрямую, без участия биржевой площадки. Традиционно он делится на два сегмента, различающихся степенью организации и регулирования.
Нормативно-правовые основы и роль мегарегулятора
Правовое поле российского финансового рынка формируется на основе Федерального закона № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг", который устанавливает общие правила для всех сегментов. В соответствии с этим законом, функции мегарегулятора и надзорного органа выполняет Банк России (ЦБ РФ).
Внебиржевой рынок характеризуется большей свободой сторон в определении условий сделки, особенно в неорганизованном сегменте. Однако именно эта гибкость подверглась серьезной проверке в феврале-марте 2022 года, когда финансовый рынок столкнулся с беспрецедентным шоком.
Для купирования системного кризиса и сохранения рыночных принципов ЦБ РФ оперативно задействовал мощный арсенал антикризисных мер. Главным инструментом стало резкое повышение ключевой ставки до 20% (28 февраля 2022 года) — шаг, направленный на стабилизацию валютного курса, сдерживание инфляционных ожиданий и предотвращение оттока капитала. Одновременно были введены временные ограничения на трансграничное движение капитала и предоставлены регуляторные послабления финансовым организациям. После прохождения острой фазы кризиса ЦБ РФ продемонстрировал высокую степень гибкости, начав быструю нормализацию денежно-кредитной политики, и уже к сентябрю 2022 года ключевая ставка была снижена до 7,5%. Эта оперативная и гибкая регуляторная политика позволила сохранить стабильность и открытость экономики, подтвердив институциональную устойчивость российского финансового рынка, включая его внебиржевой сегмент.
Новые подходы к защите неквалифицированных инвесторов (2024 год)
Традиционно неорганизованный внебиржевой рынок несет повышенные риски из-за отсутствия централизованного контроля и недостатка информации. С целью снижения рисков для розничных инвесторов, особенно в отношении сложных финансовых инструментов, Банк России усилил регулирование этого сегмента.
В 2024 году был принят закон, который существенно ужесточает требования к проведению внебиржевых сделок с участием граждан. Согласно нововведениям, регулярные внебиржевые сделки купли-продажи с ценными бумагами и производные финансовые инструменты (ПФИ) со сроком исполнения три дня и более могут заключать с неквалифицированными инвесторами только дилеры.
| Инструмент | Условия регулирования (с 2024 г.) | Цель |
|---|---|---|
| Ценные бумаги (регулярные внебиржевые сделки) | Только через дилера | Повышение надзора, защита от мошенничества |
| ПФИ со сроком исполнения ≥ 3 дня | Только через дилера | Снижение рисков по сложным инструментам |
| Сделки "от себя и за свой счет" | Включение в периметр надзора ЦБ РФ | Обеспечение финансовой стабильности и прозрачности |
Включение внебиржевых операций с гражданами в периметр регулирования и надзора ЦБ РФ через институт дилеров является важным шагом. Это не только обеспечивает дополнительную защиту неквалифицированных инвесторов от недобросовестных практик, но и повышает общий уровень прозрачности на рынке ПФИ, который в значительной степени является внебиржевым.
Инфраструктурные элементы и их роль в поддержке МСБ
Для того чтобы внебиржевой рынок мог эффективно выполнять свои функции, необходима развитая инфраструктура, которая компенсирует отсутствие биржевого листинга.
Информационная система RTS Board: индикативный рынок и налоговый учет
Ключевым элементом организованного внебиржевого рынка в России является информационная система RTS Board (MOEX Board), которая функционирует под эгидой Московской Биржи.
RTS Board представляет собой электронную площадку, выполняющую функцию "доски объявлений", где профессиональные участники рынка (брокеры и дилеры) размещают индикативные котировки по ценным бумагам, которые не прошли процедуру листинга на основной площадке.
| Характеристика | RTS Board | Биржевой рынок |
|---|---|---|
| Назначение | Индикативное котирование нелистинговых бумаг | Официальный допуск к торгам (листинг) |
| Характер цены | Индикативный (примерный) | Официальная рыночная цена |
| Расчет капитализации | Не рассчитывается | Рассчитывается |
| Целевой эмитент | Компании Small- и Mid-Cap, стартапы | Крупные, финансово устойчивые компании |
RTS Board служит важным "трамплином" для компаний малой и средней капитализации (Small- и Mid-Cap), которые по ряду критериев (уровень раскрытия информации, финансовая устойчивость, объем выпуска) не соответствуют строгим требованиям листинга на МосБирже. Предоставляя площадку для индикативного ценообразования, RTS Board делает эти активы видимыми для инвесторов и способствует повышению их ликвидности.
Ключевая академическая деталь: Котировки, формируемые на RTS Board, имеют прямое юридическое и налоговое значение. В соответствии с пунктом 16 статьи 280 Налогового кодекса Российской Федерации (НК РФ), котировки по ценным бумагам, включенным в список инструментов RTS Board, используются для определения расчетных цен необращающихся ценных бумаг в целях налогообложения прибыли. Таким образом, RTS Board выполняет не только информационную, но и критически важную фискальную функцию, обеспечивая корректное определение рыночной цены для налогового учета.
Рост сегмента внебиржевых сделок с Центральным Контрагентом (ОТС с ЦК)
Значительная часть внебиржевых операций с облигациями и еврооблигациями, в том числе нелистинговыми, проводится через внебиржевой сегмент Московской Биржи в режиме "Двусторонние сделки с Центральным Контрагентом (ЦК)". Роль Центрального Контрагента выполняет Национальный Клиринговый Центр (НКЦ).
Привлечение ЦК позволяет минимизировать кредитный риск контрагента, который является традиционным недостатком неорганизованного OTC-рынка. Это критически важно в условиях повышенной рыночной волатильности и санкционной неопределенности. Надежность клиринга, обеспечиваемая НКЦ, способствует перетоку сделок из полностью неорганизованного сегмента в более контролируемый. Разве не стоит признать, что этот сдвиг к централизованному клирингу является прямым следствием потребности рынка в снижении системного риска?
Это подтверждается статистикой:
| Показатель | Сентябрь 2024 г. | Сентябрь 2025 г. | Динамика |
|---|---|---|---|
| Объем торгов через ОТС с ЦК (млрд руб.) | 120,3 | 319,9 | +165,8% |
Столь значительный рост свидетельствует о том, что профессиональные участники рынка активно используют инфраструктуру НКЦ для обеспечения надежности расчетов по крупным внебиржевым сделкам. Это является прямым результатом стремления рынка к снижению рисков в условиях нестабильности.
Системные проблемы и влияние санкционного давления (2022–2025 гг.)
После февраля 2022 года российский внебиржевой рынок столкнулся с системными вызовами, которые серьезно повлияли на его ликвидность, прозрачность и доверие инвесторов.
Фрагментация рынка и роль внебиржевого валютного сегмента
Санкции привели к беспрецедентной фрагментации финансовых рынков. Наиболее ярким примером стала ситуация в июне 2024 года, когда США ввели санкции в отношении Группы "Московская Биржа", что привело к приостановке биржевых торгов долларом США (USD) и евро (EUR).
Внезапная остановка биржевой торговли вынудила участников перейти в внебиржевой сегмент, который выступил в роли незаменимого запасного механизма. Доля внебиржевого валютного рынка в общем объеме торгов резко выросла:
- Май 2024 года (до санкций): 58,1%
- Июнь 2024 года (после санкций): 67,3%
- Текущая оценка (2025 г.): около 70%
ЦБ РФ был вынужден перейти к расчету официального курса USD и EUR на основе данных о межбанковских внебиржевых сделках. Хотя это решение обеспечило непрерывность ценообразования, оно не прошло бесследно: наблюдалось временное расширение спредов (разницы между ценой покупки и продажи).
Расширение спредов является прямым признаком снижения ликвидности и увеличения транзакционных издержек. Этот факт демонстрирует, что, хотя внебиржевой сегмент способен принять на себя весь объем торгов, он делает это с потерей эффективности, характерной для высоколиквидного биржевого рынка.
Критическое снижение информационной прозрачности
Одной из наиболее серьезных и долгосрочных проблем, влияющих на внебиржевой рынок, стало резкое снижение информационной прозрачности эмитентов.
Основанием для этого стало Постановление Правительства РФ № 351 от 12 марта 2022 года, которое предоставило компаниям право раскрывать корпоративную и финансовую информацию в ограниченном объеме или полностью отказаться от ее публикации. Эта мера была призвана защитить эмитентов от потенциальных новых санкционных рисков.
Последствия для OTC-рынка:
- Усложнение оценки рисков: Для внебиржевых инструментов, которые и без того обладают меньшей ликвидностью и не проходят строгий листинг, отсутствие актуальной финансовой отчетности (особенно по МСФО) делает процесс оценки рисков практически невозможным.
- Снижение инвестиционной привлекательности: Инвесторы (как институциональные, так и квалифицированные розничные) избегают покупки активов, по которым невозможно провести адекватный фундаментальный анализ, что напрямую влияет на ликвидность OTC-бумаг.
- Усиление асимметрии информации: Непрозрачность создает условия для злоупотреблений, когда инсайдеры или крупные игроки могут заключать сделки на основе закрытых данных, что подрывает доверие к рынку в целом.
Проблема информационной непрозрачности является системным барьером для развития внебиржевого рынка и требует дальнейшей регуляторной проработки, направленной на баланс между защитой эмитентов от санкций и необходимостью обеспечения инвесторов достоверной информацией.
Проблема заблокированных активов и ее влияние на инвестиционный климат
Санкционный кризис привел к заморозке значительного объема российских активов в зарубежной инфраструктуре. Общая сумма заблокированных активов оценивается примерно в 5,7 трлн руб., из которых активы физических лиц составляют около 1,1 трлн руб.
Хотя это напрямую касается иностранных ценных бумаг, проблема имеет значительное влияние на внутренний инвестиционный климат:
- Подрыв доверия: Блокировка активов, особенно розничных инвесторов, снижает уровень доверия к финансовой инфраструктуре в целом, заставляя инвесторов пересматривать свои стратегии диверсификации и отдавать предпочтение более консервативным инструментам.
- Снижение притока: Угроза инфраструктурных рисков и невозможность свободно распоряжаться средствами заставляет потенциальных инвесторов откладывать вложения или направлять средства на менее рисковые рынки, что замедляет приток капитала в OTC-сегмент.
Таким образом, проблема заблокированных активов является не только технической, но и психологической, выступая в качестве фактора, сдерживающего долгосрочное инвестирование.
Стратегические векторы развития и роль в структурной трансформации экономики
Несмотря на существующие проблемы, внебиржевой рынок рассматривается регулятором как один из ключевых механизмов для достижения стратегических целей развития финансового рынка и экономики в целом.
Стратегия "до 2030 года" и курс на долевое финансирование
В "Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации до 2030 года" ЦБ РФ и Правительство РФ зафиксировали ключевой вектор: усиление роли финансового рынка в финансировании ускоренной структурной трансформации экономики с опорой на внутренние источники.
Внебиржевой рынок играет решающую роль в этом процессе, поскольку именно здесь находятся инструменты для финансирования компаний, которые не имеют доступа к крупным банковским кредитам или биржевому листингу.
Особое внимание уделяется развитию рынка капитала с акцентом на долевое финансирование. Долевое финансирование является наиболее долгосрочным и устойчивым источником капитала, который позволяет компаниям развиваться, не увеличивая долговую нагрузку. OTC-площадки, такие как RTS Board, являются идеальным местом для размещения акций малых и средних предприятий.
Взрывной рост рынка Цифровых Финансовых Активов (ЦФА) как новый источник финансирования
Самым значимым и перспективным вектором развития внебиржевого рынка является внедрение технологий распределенного реестра (DLT) и активное развитие рынка Цифровых Финансовых Активов (ЦФА).
ЦФА, будучи по своей сути внебиржевым инструментом, позволяет токенизировать любые финансовые обязательства (долговые, денежные требования, права на акции), что обеспечивает высокую скорость выпуска, низкие транзакционные издержки и возможность дробления активов для широкого круга инвесторов.
ЦФА как ключевой драйвер финансирования МСБ:
ЦФА идеально подходит для компаний малой и средней капитализации (МСБ), которым необходим относительно небольшой объем финансирования, но которые не готовы проходить сложную и дорогостоящую процедуру выпуска классических облигаций.
Рост рынка ЦФА в 2024 году был действительно взрывным, что подтверждает его стратегическую значимость:
| Показатель | 2023 год (оценка) | 2024 год (оценка ЦБ РФ) | Рост |
|---|---|---|---|
| Объем первичных размещений ЦФА | 60 млрд руб. | 594 млрд руб. | ≈ 9,9 раз |
Что демонстрирует п��чти десятикратный рост объема первичных размещений ЦФА в 2024 году? Он демонстрирует не только технологическую готовность инфраструктуры, но и высокий спрос со стороны эмитентов и инвесторов. ЦФА выступает в качестве нового, высокотехнологичного и более гибкого канала для привлечения долгового и квази-долевого финансирования, что напрямую способствует структурной трансформации экономики, замещая традиционные, но менее доступные для МСБ, инструменты.
Заключение и выводы
Проведенный анализ подтверждает, что внебиржевой рынок ценных бумаг в Российской Федерации в период 2022–2025 годов претерпел значительную трансформацию, превратившись из второстепенного сегмента в критически важный механизм обеспечения финансовой устойчивости и структурной перестройки экономики.
Основные выводы исследования:
- Институциональная устойчивость: Оперативные и гибкие антикризисные меры Банка России в 2022 году (резкое повышение и последующая нормализация ключевой ставки) позволили сохранить рыночные принципы и предотвратить системный коллапс, подтвердив регуляторную устойчивость OTC-рынка.
- Усиление регуляторного надзора: Новейшие законодательные инициативы 2024 года, требующие обязательного участия дилеров в регулярных внебиржевых сделках с гражданами, направлены на повышение защиты неквалифицированных инвесторов, что свидетельствует о стремлении регулятора повысить надежность даже в неорганизованном сегменте.
- Критическая роль инфраструктуры: Информационная система RTS Board продолжает выполнять двойную стратегическую функцию: являясь "трамплином" для привлечения капитала компаниями Small- и Mid-Cap и обеспечивая критически важные индикативные котировки для целей налогового учета (ст. 280 НК РФ).
- Системные проблемы: Главным системным барьером для долгосрочного развития OTC-рынка является критическое снижение информационной прозрачности эмитентов, вызванное Постановлением Правительства РФ № 351. Это подрывает возможность адекватной оценки рисков и снижает ликвидность нелистинговых бумаг.
- Стратегический драйвер роста: Ключевым стратегическим вектором развития и наиболее успешным примером структурной трансформации является взрывной рост рынка Цифровых Финансовых Активов (ЦФА). Рост объема первичных размещений ЦФА почти в 10 раз (до 594 млрд руб. в 2024 году) позиционирует DLT-инструменты как главный новый источник гибкого финансирования для малого и среднего бизнеса, что полностью соответствует целям "Стратегии развития финансового рынка до 2030 года".
Для дальнейшего развития внебиржевого рынка необходимы следующие стратегические рекомендации:
- Адресное раскрытие информации: Разработка регуляторных механизмов, стимулирующих добровольное, но защищенное раскрытие ключевой финансовой информации эмитентами, чтобы восстановить доверие и ликвидность.
- Интеграция ЦФА: Создание стимулов для дальнейшей интеграции платформ ЦФА с классическими внебиржевыми площадками и обеспечение бесшовного перехода для инвесторов.
- Повышение ликвидности RTS Board: Разработка мер по стимулированию маркет-мейкеров для обеспечения более узких спредов и повышения реальной ликвидности на площадке RTS Board.
В целом, российский внебиржевой рынок успешно адаптировался к внешним шокам и демонстрирует высокий потенциал роста, становясь не просто теневым, а критически важным, инновационным сегментом финансовой системы.
Список использованной литературы
- Регулирование рынка ценных бумаг в России: современное состояние и перспективы. URL: https://urfu.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Российской Федерации. URL: https://mgimo.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Внебиржевое пространство акций RTS Board. URL: https://stock-list.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Законодательная и регуляторная база. URL: https://moex.com/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Утверждена Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации до 2030 года. URL: https://consultant.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Основные направления развития финансового рынка Российской Федерации на 2024 год и период 2025 и 2026 годов. URL: https://nkrfkod.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Теоретические аспекты правового регулирования срочного рынка в Российской Федерации. URL: https://cyberleninka.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Внебиржевой рынок ценных бумаг: что это такое. URL: https://sovcombank.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Информационная система RTS Board. URL: https://nprts.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Обзор рисков финансовых рынков. URL: https://cbr.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Внебиржевой рынок ценных бумаг: что это, отличия от биржевого. URL: https://finam.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Внебиржевой рынок — Московская Биржа | Рынки. URL: https://moex.com/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Рынок компаний малой и средней капитализации. URL: https://finuslugi.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Рынок розничных инвестиционных продуктов в России 2023. URL: https://frankrg.com/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Проблемы и перспективы развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. URL: https://cyberleninka.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).
- Обзор финансовых инструментов. URL: https://cbr.ru/ (дата обращения: 08.10.2025).